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供应链金融下的资产证券化与主信托模式设定
发布时间:2019-07-12     


供应链金融下的资产证券化与主信托模式设定

供应链金融是以发起人为核心企业,对其上下游有产业关联的企业提供综合性的融资投资服务,实现产业链协同发展。供应链资产证券化指把与核心企业相关的应收账等具有请求权的资产打包成资产池,委托给信托公司或基金公司专项计划完成证券化过程,企业把未来的资产转化为现金流,为企业提供了发展资金。

主信托模式,可以简单理解为只设立一个SPV(特殊目的载体)发行资产支持证券,与普通信托模式的区别在于主信托模式下可以在不同期发行资产支持证券。这种主信托模式主要应用于信用卡、个人消费贷等期限普遍较短、存在较高的再投资风险和期限错配问题的资产上。


一、供应链资产证券化

供应链证券化主要基于企业ABS与ABN,我们在之前的资产证券化文章中有所介绍。供应链资产证券化主要基于企业的应收帐,模式与架构主要还是基于企业资产证券化这里就不过多介绍了(如有疑问,可参考前面那篇资产证券化的文章)。这里主要讲三个主要的交易结构,应收帐资产证券化、保理资产证券化、1+N反向保理证券化

1、 应收账款证券化

是由原始权益人转让给SPV应收账款资产池,SPV(信托或基金专项计划)把应收账款资产池转换为证券之后销售给投资者,收回资金。应收账款证券化的交易结构虽然比较简单,但是是目前中国乃至世界上企业融资的主要手段之一,其可以体量要远大于保理资产证券化。


2、 保理资产证券化

保理资产的发起人并不是应收账款原公司,而是保理公司,这里我们需要介绍一下保理商,保理商主要承担了一个信用担保+提供融资的作用,我国的保理商主要是买方或卖方旗下的财务公司和银行,当然还有一些平台融资商主要是京东天猫等。这里举个例子,国美集团就是买方强势的公司,那么国美就会想尽办法延长对上游供应商提供应收账款(在国美公司财报上反映是应付账款),但此时国美可能有较多的资金限制,那么怎么才能产生获益呢?这是国美就会把资金转移给旗下财务公司,在通过财务公司对上游企业提供应收账款保理,为其提供流通资金,再收取利息。这里的财务公司便是保理商,这样做对国美的好处是什么?一是获得了利息,二是再次延长了应付账款的偿还期。这个就是保理商。


那么什么是保理资产证券化呢?这样让我们接着上个例子往下讲,保理商在贷出资金后,增加了财务公司的应收账款,恰恰此时国美(也就是母公司)需要发展资金,那么此时保理公司只能将应收账款证券化,向SPV出售应收账款资产池,获得现金流,再转移至国美。通过保理公司,国美集团增强了资本流动性,转移了风险,获得了现金流。


3、 1+N反向保理证券化

我们要先明白其与保理资产证券化的区别在哪里,首先保理商一般只对资信较好的企业或体量较大的企业提供保理服务比如上述的国美,那么广大的中小企业怎么通过保理服务融资呢?这时候就要通过供应商也就是产业链中龙头企业,向保理商申请保理服务。所以1+N中的1就是一个供应商,N就是广大的与供应商有债务关系的中小企业。大家可以与上面保理资产证券化做对比,可以发现其交易方向是刚好相反的。

反向保理作为一种新兴保理业务模式,其核心意义在于针对中小供应商授信额度不高、融资规模较小的特点,利用信用替代机制,以供应链核心企业信用替代中小供应商信用,实现供应链上下游资金融通的目的。


二、主信托模式

主信托就是只设立一个SPV,却可以发行不同期限的资产支持证券。目前主信托在我国尚且属于新式的融资方式,由于我国的主信托业务刚刚起步,目前我只能借鉴美国的经验结合我国主信托发展现状来写这篇文章。主信托结构与普通结构的最大区别就是,从普通结构的静态池变为了主信托结构的动态池。在普通信托模式下,资产池是固定的,不能变化的。但是在主信托模式下资产池是可以变化的,所以称之为动态池。接下来我们主要通过三大方面分析主信托,主信托的参与者、主信托的交易结构、主信托的优势。

1、主信托的参与者

原始权益人,原始人多为提供个人消费贷、信用卡支付的银行或其他金融企业。因为其原始权益变动较大,需要不断转换为现金流,但是每次发行资产支持证券都需要重新设立一个新的SPV成本太高,而且很难即使回补现金流。

SPV(特殊目的载体),这个我们在之前的文章中有详细介绍,主要是信托或基金子公司,在主信托模式下的SPV,是可以不断发行资产支持证券的,再用发行资产支持证券获得的资本购买原始权益人的资产池,为其提供现金流。所以主信托模式下SPV的资产池是动态变化的。

投资者,投资者多为机构投资者,主信托模式下资产支持证券一般分为三个级别优先级、中间级、次级。三者主要是偿还顺序的不同,在主信托模式下,先偿还优先级,如有亏损则从次级资产支持证券权益处扣除。再次发行资产支持证券后先弥补次级权益的亏损,再偿还优先级权益。

信用增级,在资产支持证券的信用增级措施方面,主信托模式与独立信托模式并没有实质性的差异,仍然依赖于在每一期下发行不同优先顺序的多档证券、设置储备账户、超额利差等方式对资产支持证券进行信用增级。

主信托项下有两类受益人,一类是主信托所发行的所有资产支持证券的投资者,另一类是将基础资产交付信托的委托人,即发起人。投资人获得其所持有的资产支持证券所代表的投资人权益,而发起人持有信托中未被分配给投资人的全部其余权益是发起人权益份额。如果用公式来表示,则发起人权益份额=资产池未偿本金余额–主信托已发行的尚未偿还的全部资产支持证券本金余额之和。也就是SPV资产池中的总资产减去已发行的资产支持证券总额。

值得注意的是,在主信托下,发起人权益份额和投资人权益在获得信托的分配方面是完全平等的,即,两者之间没有优先性的差别,而只有份额比例上的差别,且二者的份额比例此消彼长。当信托尚未发行任何一期资产支持证券时,发起人权益份额代表着获得100%的信托收入分配的权利。当信托每发行一期资产支持证券后,一定比例的信托收入将被分配给该期资产支持证券投资人,用于向其支付该期资产支持证券的本息以及相关费用,发起人获得信托收入分配的比例则相应缩小。


2、主信托的交易结构

了解主信托的动态池交易结构主要从三个期限出发,循环期、累积期、摊还期。

循环期,在这段时期,SPV只能发行资产支持债券,获得资金只能用作购买发起人的资产池,在这段时期,SPV的体量不断增大。还有一个目的在于保证资产池的资产维持在一个规定的最低水平之上,因为在SPV资产池中,发起人权益必须要维持一个最低比例(通常为5%-10%),主要为维护投资者权益,可以作为信用担保工具,预防投资风险过大。

累积期,这段期间,SPV不再发行新的资产支持证券,也不再购买新的发起人资产,主要等待发起人偿还本金与利息。SPV把本息存入托管银行设立账户用作偿还投资者权益。发起机构将基于资产池的历史表现以及资产支持证券的本金金额和期限来测算循环期和累积期的长短,并在交易文件中进行规定。但是,交易文件所规定的循环期和累积期可能因为提前摊还事件的发生而提前中断。

摊还期,将本金和利息按照摊还顺序,过手给投资者。注意资产支持证券类似于债券,只在最后截止日偿还本金。由于发行期限不同,导致偿还期限不同,所以主信托模式下的资产证券化,发起人可以用发行资产支持证券的方式,偿还最近到期的资产支持证券。


3、主信托的优势

主信托除了具有单一信托模式下的所有传统证券化产品的优点,如获得比同期发行的以发起机构主体信用支持的公司债券更高的信用评级、更优惠的利率。不过相对于单一的心态模式主信托还有以下优势。

更高的投资安全性

无论是采用主信托模式下还是单一信托模式,都需要通过设置分层结构、超额抵押等方式为优先级证券提供信用增级,在主信托模式下基础资产的集中度都会比单一信托模式下基础资产的集中度更低。这样,单一意外事件对于主信托模式下的资产池所造成的影响更低,所以其投资风险更低。且SPV可以通过发行新一期资产支持证券的方式缓解发起人的偿还压力,降低投资者的投资风险。

更高的融资灵活性

主信托模式下,信托可以根据需要不时发行多期资产支持证券。每次发行的资产支持证券的品种、规模、期限、偿还方式、风险级别和利率特征可以根据发行时的市场条件和潜在投资人的偏好来灵活设计。发起人融资灵活度提供,资金利用效率提升。

更低的发行成本

虽然主信托平台的搭建并不容易,但主信托平台建立起来以后,融资方就可以利用这个平台不时地按需发行资产支持证券。每次发行时只需要就适用于本次发行的法律文件(例如本期证券的信托文件、承销合同)签署相关补充协议,以及针对本次发行的具体情况更新信息披露文件即可,无需重新设立SPV,无需重新组建资产池,无需重新选任受托机构、资金保管机构和服务机构,无需重新准备全套交易文件。对于那些频繁发行资产证券化产品的融资方而言,每次发行的边际成本将因此而大大降低。

更稳定的现金流

主信托模式主要适用于短期循环资产的证券化。这一类资产的核心特征在于允许借款人循环使用信用额度,同时借款人可以在规定的最后还款日之前随时偿还其贷款,这些特征导致循环资产在还款速率方面存在显著的波动性。并且,对于同类型的循环资产而言,同一个循环资产池中的各笔资产在还款速率方面的差异性也很大。但如果我们将多笔同类型循环资产打包成一个资产池,单笔资产的波动性和差异性将在一定程度上被相互抵消,这样,即便资产池内每笔资产的还款速率是高度可变的,但是整个资产池的现金流的“流速”却可以保持相对稳定。正如一个蓄水池,水池越大,入池的水流越多,越分散,单个水流对整个池子的流速影响越小,池子流速越稳定。



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